原油产业链在生产及销售端高度集中，但下游消费领域较多，企业集中度相对不高，而无论是生产企业、消费企业还是贸易商，在经营中均会面临价格风险，即原油、成品油及化工品价格波动风险。同时石油产业链各环节联系密切，产成品之间价格联系紧密，原油价格波动剧烈也会影响到下游成品油及化工品市场，对涉油企业来说面临的风险更大。因此，涉油企业在期货市场进行套期保值或套利进行风险管理十分必要。但石油产业链各类型企业所面临的风险不同，因此进行期货风险管理的方式也不同。

　　涉油企业的套期保值

　　大型石油公司

　　（1）国际石油公司（IOC）

　　国际石油公司指以跨国石油业务为主，在全球多个国家及地区有石油勘探、精炼、化工、油气销售等业务。比如埃克森美孚、BP、壳牌、雪佛龙、道达尔、康菲等大型跨国石油公司，这些大型国际石油公司的业务范围广，资金实力雄厚。由于这些公司石油业务涉及到产业链各环节，因此规避风险的需求也较强，但这一类型的企业在风险管理方面也相对成熟，拥有专业风险管理团队，会在多个运行成熟的期货市场进行风险对冲。

　　而由于这些企业的业务涉及到石油产业链各环节，因此在风险对冲方面也较为复杂，有勘探业务的企业需对冲原油价格下跌风险，有成品油精炼业务的企业需对冲原料采购成本增加以及成品油销售价格下跌风险，企业可以利用原油期货进行相应的套期保值操作，同时还可以进行产业链套利等操作。

　　（2）国家石油公司（NOC）

　　国家石油公司是以经营本国油气田为主，在国内有相当程度的垄断性。比如国内的中国石油、中国石化、中海油，国际上的沙特阿拉伯国家石油公司、委内瑞拉国家石油公司、伊朗国家石油公司、俄罗斯石油公司等。

　　国家石油公司一般在国内石油行业具有垄断地位，基本控制着一个国家的石油勘探业，因此业务量十分巨大，同时部分国家石油公司也将业务触角伸向海外，比如2011年沙特国家石油公司与中国石油共同建设云南石化炼油项目，并从资源、加工、销售等方面进行一体化合作。

　　国家石油公司业务也基本涉及产业链的各环节，如勘探、精炼、化工、油气销售等，其风险管理方式与国际石油公司类似。

　　独立炼厂

　　独立炼厂规模多为中小型，在中国，独立炼厂没有石油勘探资格。在2015年7月份以前，由于没有油源，国内独立炼厂炼制原料中重油占比较大，而随着2015年7月份以后国家逐步放开地方炼厂的原油进口权和使用权，炼厂的油源问题逐步得到解决，截止2017年6月，有29家企业获得非国营原油进口资质，32家企业获得进口原油使用权。而独立炼厂基本以石油精炼和销售为主，产品包括汽油、柴油、燃料油、沥青(2732, -28.00, -1.01%)等，这意味着炼厂将面临原油采购成本增加以及产成品销售价格下跌的双重风险。

　　（1）原料采购成本增加的风险

　　对于国内炼厂来说，原油的采购要通过具有垄断地位的三大集团采购，另外拥有原油进口权的企业可依据配额进口原油，但无论从哪个渠道采购原料对于炼厂来说均处于被动地位，因此就要被动接受原料价格上涨以及成本增长的风险。对于这种情况，炼厂在制定采购计划时可以选择在期货市场进行原油期货买期保值来规避原油采购成本增加的风险。

　　（2）成品油销售价格下跌风险

　　由于原料的采购与产品的销售存在时间差，当价格较高时购进原油作为原料，而当原油经过炼制后得到成品油进行销售时，成品油的价格有可能出现下跌，这将给企业带来销售利润萎缩甚至亏损的风险，针对这种情况，炼厂可以利用期货市场进行卖期保值以规避成品油价格下跌风险。但目前国内已上市的成品油期货仅有燃料油期货，而且交易十分不活跃，但由于成品油与原油走势之间一直保持较高的相关性，因此以原油期货进行替代套保也是可行的。

　　石油贸易商

　　石油贸易商主要以经营石油相关产品为主，目前我国原油经营权并没有完全开放，所以我国的石油贸易商主要是指一些国企，以中石油、中石化以及中海油等国企控股的公司为主，他们的贸易量占到了市场90%以上，比如市场贸易三强联合石化、中油国际和中化石油，2011年他们的贸易量分别达到2.2亿吨、1.68亿吨、6000万吨。当然目前市场也有一些民营贸易商拥有石油进口资质，主要包括湖南新华联国际石油贸易有限公司、黑龙江联合石油化工股份有限公司等，这些企业主要以贸易为主，拥有一定配额的原油进口权。而对于石油贸易商来说，在经营中同样会面临采购成本增加以及库存贬值的风险。

　　（1）采购成本上涨的风险

　　石油贸易商在与其他企业签订了购销协议后，在未来面临采购成本上涨的风险。如某石油贸易商与另一个企业签订了2个月后交一批柴油的购销合同，如果在签订协议时即购买这批柴油会增加储存成本，但如果2个月后交货时再购进可能面临由于柴油价格上涨并导致采购成本增加的风险。对于这种情况来说，由于柴油与原油走势之间也保持较高的相关性，因此贸易商也可选择在原油期货上进行买期保值操作来规避采购成本增加的风险。

　　（2）库存贬值风险

　　对于石油贸易商来说，拥有一定量的库存对其稳定经营十分必要，但如果库存商品由于价格下跌导致库存贬值，会给贸易商造成损失。针对这种情况，石油贸易商来可利用原油期货进行卖期保值以规避库存贬值风险。

　　石油消费企业

　　中国是世界第二大石油消费国，2016年石油消费量达到5.787亿吨，在世界总消费量量中的占比达到13%左右，进口量达到3.81亿吨，对外依存度高达65%。而石油消费企业相对于生产企业来说数量较多、分布较广，但主要以燃料需求为主，占比达到90%左右，消费量较大的领域包括航空业、物流业、船运业等。

　　（1）航空企业

　　我国作为全球人口最多、经济增长速度最快的国家之一，民航运输业近年来也保持较高的增速，2013 年末、2014 年末、2015 年末，我国民航运输飞机在册数分别为2152 架、2370 架、2650 架，年复合增长率为10.97%。2015年的数据显示，我国民航全行业开通定期航班航线3326 条，其中国内航线2，666 条；按不重复距离计算，定期航班里程总数531.7 万公里，其中国内航线292.3 万公里；国内通航城市204个；国际通航55 个国家的137 个城市。经过30 多年的发展，中国目前已成为全球第二大航空运输市场，航空客、货、邮运输需求均同步增长。但目前国内航油的采购及销售被中航油集团垄断，国内航空公司的国内航线用油主要由中航油负责提供，航空公司无自主采购权，但是境外航线用油则由各航空公司根据需要自行采购。

　　而航油成本是航空公司占比最大的运营成本，约占运营总成本的30%~50%左右。2015年我国政府放开对航油价格的管制，航油出厂价格按照不超过新加坡市场进口到岸完税价的原则，由供需双方协商确定，国际市场价格波动对航油价格影响更为直接，这也进一步加大了航空公司的成本风险。因此对成本端的风险对冲是航空企业需要面对的现实问题。

　　航空煤油是国内成品油市场化较高的油种，经过测算最近一年航空煤油和布伦特原油相关系数在0.8以上，其和原油价格的相关性非常高，因此利用原油期货来做替代套期保值也是可行的，航空企业可以利用原油期货进行买入套期保值操作来规避航空煤油的价格波动风险。

　　（2）物流运输企业

　　物流运输企业在创立之初，便将控制成本，实现利润最大化作为企业的最主要目标，而运输成本是所有成本中决定企业利润的最主要的因素。因此，如何控制运输成本便成了各物流运输企业最主要的任务。燃油成本是运输业各项成本中占比最大的，大约占总成本的35%左右，包括汽油、柴油、船用油等各种交通工具所消耗的燃料。另外，随着我国市场经济体制的不断完善，汽油、燃料油等成品油价格形成机制逐步与国际市场接轨，国际原油价格的波动可通过价格传导机制影响我国的成品油价格，这意味着国内成品油价格波动与过去相比会更加频繁。

　　燃油消耗成本的高企以及成品油价格波动的加大增加了物流运输企业的经营风险，使其运行成本不可控，因此，对于这些企业来说，利用原油期货等衍生品工具进行风险管理也是十分必要的。

　　（3）船运企业

　　由于中国内陆水系条件的限制，中国航运业主要以远洋运输为主，而且运力也较为集中，国内主要的5家从事航运业的中央直属企业——中远集团、中海集团、中国长航集团、中外运集团和招商集团下属的招商轮船，承担了我国进出口贸易中80%以上的运输量。至2014年，我国海运企业有240多家，海运船队总运力规模是1.42亿载重吨，这个规模在世界海运总运力的份额约占8%，列第四位。而海运基本以船舶运输为主，同时其船用燃料成本在其运输成本中占比最大。船用油主要包括轻柴油、重柴油、燃料油、渣油型燃料油等，这些燃油与原油之间也保持着较高的价格相关性，其走势跟随国际油价波动，这意味着对于船运公司来说，船用燃料成本面临的不确定性也较大。

　　另外，目前国内中国石油和中国石化生产的船用油主要供应内河航线和中小型客户，市场份额较小，像中远集团、中海集团等从事海上运输或远洋运输的大公司基本上使用进口船用油，这进一步加大了船用燃料成本波动给企业带来的经营风险。

　　那么对于船运企业来说，管理船用燃料成本的方式是对相应的柴油、燃料油等期货进行买入套期保值操作，但由于国内上市期货品种的限制以及已上市的燃料油期货并不活跃，而船用油与原油的走势又保持着较高相关性，因此用原油期货对船用油进行替代套期保值也是可行的。

　　涉油企业的套利

　　裂解价差套利

　　对于炼厂来说，需要购买原油作为生产原料，同时也要销售生产的成品油，但由于原料的采购以及成品油的销售存在时间差，同时原油的价格以及各种成品油价格经常受到各自产品的供需、生产条件以及天气等因素的影响，两者的价格波动虽然相关性较高但也不完全一致，这就使炼厂处于高风险之中。而裂解价差套利能帮助企业管理这部分风险。

　　比如炼油商预期原油价格会保持稳定或略有上涨，而油品价格会下跌。在这种情况下，可以采用“卖出裂解差价”策略，即买进原油合约，同时卖出汽油和燃料油合约。相反，“买进裂解差价”指的是买进汽油和燃料油合约，同时卖出原油合约。但由于国内成品油期货品种的限制，目前仅有燃料油期货且十分不活跃，所以目前在国内进行裂解价差套利可行性不大，待成品油期货品种逐步完善后可实施。

　　加工利润套利

　　原油作为石化产业链的最顶端，与下游化工品市场保持较高的联动性，但由于化工品处于石化产业链较低的位置，与原油的距离较长，其联动性不及原油与成品油之间的联动性高。

　　原油是所有化工品的原料，但不是直接原料，比如PTA生产链可表示为“原油→石脑油→PX→PTA”，LLDPE生产链可表示为“原油→石脑油→乙烯→LLDPE”，乙烯法PVC(6715, 15.00, 0.22%)生产链可表示为“原油→石脑油→乙烯→PVC”，但由于国内并没有石脑油、PX、乙烯等中间产品的期货品种，因此无法进行最直接的加工利润套利，但理论上来说，通过原油期货来做化工品的加工利润套利也是可行的。

　　比如当前某企业PTA的盘面利润为300元/吨，企业预计未来产油国减产将推动国际油价上涨，而由于经济不景气企业预计未来PTA消费将出现下降并导致价格下跌，进而导致PTA的加工利润萎缩，基于此，企业在在期货市场做空盘面利润，即买入原油期货合约，卖出PTA期货合约，企业通过在期货市场的套利操作可以弥补现货市场经营的亏损。

来源：方正中期期货有限公司 2018-02-11